Minimisation du risque

Bonjour,

L’article est bien fait sur Wiki et en français (je ne connais pas tous les termes français et utilisent le jargon à la con du métier).
Pour un client (institutionnel avec un ticket de 200 millions) et à sa demande nous voulons investir dans l’immobilier commercial aux USA. De nombreuses sociétés américaines sont sur ce marché : elles construisent ou louent ou achètent de l’immobilier commercial dans certaines villes. Si nous investissons dans ces societes, en devenant actionnaires ou en prétant, dans le but de percevoir les dividendes ou les intérêts pour le compte de notre client et une commission pour le service, nous prenons un risque : la faillite d’une des sociétés. On minimise par un portefeuille de sociétés, disons 10 à 12 dans ce cas, diversifiées et spécialisées dans diverses géographies et types d’immobiliers (hotel, restaurant, zone industrielle). Mais le risque d’une faillite est bien réel et perdre 5 à 20 millions tous les 4 ans ne nous enchantent pas. C’est là que la tritrisation intervient. Un special purpose vehicule est créé et notre portefeuille ne subit aucune perte quand une des sociétés américaines fait faillite. Ce risque est détruit par la titrisation (pour nous).
Nous sommes obligés d’accepter d’investir dans des sociétés cow-boy pour augmenter le rendement : nos clients font marcher la concurrence et viennent nous voir pour obtenir plus que ce que le concurrent propose. Donc on prend plus de risque, donc on s’expose à des faillites. Nos clients n’aiment pas : c’est leur investissement qui est en jeu. Bien sûr et comme toujours, nous réalisons ces opérations pour notre propre compte aussi. Nos clients institutionnels l’exigent : ils nous font confiance avec leur capitaux à la condition que nous soyons exposé au même risque : skin in the game. Donc au quotidien, nous travaillons pour nous même (mais le compte est comingled).
La vraie puissance de la titrisation est qu’elle nous permet de choisir le niveau de risque de façon très fine (parce que des milliers d’operations diverses ont été sliced and diced pour découper le risque en tranche) et d’informer nos clients des risques pris pour un rendement donné. Notre risque est minimisé puisque nous visons au plus juste : sans la titrisation, nous prenons plus de risque que nécessaire pour un rendement donné.
Un dernier avantage est que, sans titrisation, nous devons évaluer le risque par une due diligence sur les sociétés américaines et pour les cow boy ça prend beaucoup de temps et ça coûte cher. La titrisation est notée par des agences et nous leur faisons confiance (sauf pour quelques due diligence que nous tenons à faire nous-même.)

Bien sûr, en 2008, la chute des valeurs immobilières entraînent une augmentation contractuelle des taux d’interets et les emprunteurs ne peuvent plus rembourser, la titrisation n’est d’aucune utilité dans ce cas : nous sommes bel et bien payés par les remboursements en capitaux et intérêts. Sans ses remboursements, nous perdons notre investissement et nos clients aussi, qui se retirent et font chuter les échanges...

Félix a écrit:

et leur cours a chuté au-delà de leur valeur objective

J'imagine que tu voulais dire "en deçà". C'est quoi cette "valeur objective"?

Bonjour,

De nombreux articles très bien fait sont sur le net. Ma version : aux USA, des établissements de crédits, ont consenti des préts à taux d’intérêt variable : plus la valeur du bien s’apprécie plus le taux baisse ; lorsque la valeur du bien se déprécie, le taux augmente. La France fait exception avec ces taux fixes, la plupart des pays ont des taux variables. Si l’emprunteur ne peut plus payer, l’établissement de crédit revend son bien ; donc quand son bien se déprécie, l’établissement de crédit prend plus de risque et exige donc que ce risque soit couvert par un taux d’intérêt augmenté.
Ce système est apparu en 2000 et les prix de l’immobilier augmentait fortement : tout le monde en profitait avec des intérêts bas et des prêts facilement accordés (même à des emprunteurs peu solvables : euphemisme bancaire).

Mais, depuis les années 2006-2007, les dettes privées et publiques augmentent et le marché est nerveux. Lorsque la valeur des biens diminue dans des villes entières puis des régions, de très nombreux emprunteurs n’ont pas les moyens de rembourser ni les intérêts ni le principal. L’établissement de crédit peut mettre l’emprunteur dehors et vendre son bien, mais qui achète quand les prix diminuent et quand ils ont endettés ? Pas grand monde et la vérité économique s’impose en 2008 : ces prêts ne seront jamais remboursés.

Le défaut de l’emprunteur est transformé en crise lorsque les établissements de crédits n’ont pas assez de liquidités pour payer leurs propres dettes (puisqu’ils empruntent leur argent sur le marché). Les banques refusent de leur préter. Ils sont aux bords de la faillite. Et quand les sommes sont en dixaines de milliards, les banques décident d’arrêter de se prêter : car on ne sait pas dans un special purpose vehicle la part due aux emprunteurs texans, californiens, etc. En gros les banques n’ont pas de visibilité sur le risque encouru : on voit bien les défauts de paiement mais on ne sait pas en prédire l’ampleur. Un peu comme un chauffeur de poids lourds sur l’autoroute qui rentre dans un brouillard épais : aprés quelques secondes, s’il ne voit pas d’éclaircie, il stoppe son camion... au risque de provoquer un carambolage. Mais que faire, rouler sans visibilité ?
Et en plus, la chute des cours fait fuir les investisseurs et précipitent les cours au plus bas... et quand on atteint des pertes mark-to-market de plusieurs milliards, on préfère prendre ces pertes et aller jouer ailleurs. Sans prêt de nombreuses banques sont insolvables très rapidement : les États préfèrent défendre les clients particuliers plutôt que de punir les investisseurs ET les clients particuliers. Il emprunte donc pour mettre de la liquidité dans le système : en gros, puisqu’aucune banque ne prête à une banque en danger, c’est l’Etat qui prête. Puis les banques centrales déversent un flux d’argent tellement grand qu’il y a toutes les liquidités dont on peut réver et même plus... les banques font n’importe quoi avec cet argent facile et nous prépare la prochaine crise.

Des centaines de milliers d’emprunteurs américains ont tout perdu : non seulement ils sont ruinés, sans maison, mais en plus ils sont endettés (sauf si un juge les déclare en faillite personnelle). Des banques font faillites. Des actionnaires institutionnels (dont des États) y laissent des plumes.
Mais fondamentalement, les subprimes est la goutte qui fait déborder le vase, les prémisses de la crise sont en 2006-2007. Certaines banques arrêtent de trader les CDO dés août 2008... Lehman Brothers mord la pouissiere mi-septembre 2008... et je perds mon premier milliard en novembre...

@FdP : au-delà, en parlant de l'ampleur de la chute. En-deçà, comme tu le dis, en considérant le niveau atteint.
Niveau objectif ? Plusieurs facteurs interviennent.
- L'influence des taux d'intérêt. S'ils montent, le cours sur le marché d'une obligation ou assimilé baisse.
- La solvabilité de l'organisme financier émetteur. En période de crise et de doutes importants sur la survie de ces entités, comme ce fut le cas, on va très vite approcher le zéro.
- La valeur objective de la créance. Il peut y avoir des dizaines de milliers d'emprunteurs. Difficile de suivre le niveau total de leur solvabilité. D'autant que la banque qui a prêté à l'origine ne détient plus qu'une petite partie du prêt, puisque la titrisation a justement pour but de lui permettre de reprendre une part importante de ses billes pour les réinvestir dans d'autres prêts. Sa motivation à suivre finement et rapidement la solvabilité des ces milliers d'emprunteurs est amoindrie, surtout quand les choses vont vite, et que le marché immobilier baisse rapidement et fortement, comme il l'a fait (et avec des centaines de situations régionales et locales diverses). Quand sait-on qu'un emprunteur fera défaut ? On peut considérer que ce sera le cas avec une quasi-certitude quand trois mensualités ne sont pas honorées. Et alors, quel niveau de provisions comptables l'organisme doit-il passer (de pertes prévisibles, pour l'exercice comptable annuel) ? Combien d'années mettra-il à revendre le bien saisi, et pour quelle valeur ? Ce niveau objectif est donc très difficile à estimer, même pour le prêteur d'origine. Le marché, qui ne possède pas tous les éléments pour juger en finesse, portera les cours bien plus bas que le niveau raisonnable. Mais en cas final de faillite de l'émetteur, ce sera encore trop haut.